【商润普法】风险投资中签订“对赌协议”的效力与法律风险

（一）

对赌协议的本质要素：

1、业绩关联性：对赌协议的本质在于将交易的成功与未来的业绩相关联。协议通常规定了一些特定的业绩指标，如销售收入、利润、市场份额等，作为决定未来支付或收益的依据。

2、风险共担：对赌协议使买方和卖方共同承担交易风险。如果业绩目标达不到，卖方可能无法获得全额收益，而买方则不必支付全部金额。这种安排鼓励卖方继续努力推动被收购企业的业绩增长。

3、未来支付或收益：对赌协议规定了未来的支付或收益方式。这可以是额外的款项支付给卖方，也可以是股权或股权期权的发行。未来支付通常与业绩目标的达成程度成正比。

4、确定条件：协议明确定义了业绩目标以及如何测量和验证这些目标的达成。这些条件必须清晰、具体和可衡量，以防止争议和歧义。

5、时间框架：对赌协议通常规定了业绩目标的实现时间框架，即达成目标的截止日期。这有助于确保协议的有效实施，并防止无限期拖延支付或收益的情况。

6、合同约束力：对赌协议是一种法律约束力的合同，双方必须遵守合同规定。协议通常包括违约和争议解决机制，以处理可能出现的问题。

7、双方利益平衡：对赌协议的本质在于在买方和卖方之间建立平衡的利益，以确保双方都有动力合作，以实现交易的成功。

8、合法性：对赌协议必须合法合规。它不应违反任何法律或法规，否则合同的效力可能受到质疑。

（二）

对赌协议的主体通常为“投资方与目标公司的股东或者实际控制人”以及“投资方与目标公司”。

投资方与目标公司签订对赌协议的效力，九民既要出台之前存在争议，2012年的最高院审理的海富案件中，最高院曾将其认定为无效。

九民既要出台后，投资方与目标公司签订的对赌协议的效力，若不存在无效事由，法院认定其有效，但是可履行性受到资本维持原则和保护债权人权益原则的限制。

一方面是为了坚持鼓励投资方对实体企业投资原则，缓解企业融资难问题，另一方面也要贯彻资本维持原则和保护债权人合法权益原则，平衡投资方、公司债权人、公司之间的利益。

对赌协议约定的目标一旦未能实现，投资方有权获得补偿，各方可对估值进行调整并重新调整分配。所以，对赌失败后如何补偿是对赌协议的核心内容。

1.常见的方式

（1）现金补偿，是最常用也是最直接的对赌工具，指当目标公司在特定时间内未能实现对赌标的时，原股东、目标公司或管理层返还投资方相应金额的现金作为补偿。获得现金补偿后的投资方仍然持有目标公司的股权，持股比例保持不变。

（2）股权调整，也称股权补偿。除了现金补偿外，投资方也可以接受股权作为对赌失败的补偿方式。投资方获得的股权补偿既可以是原股东无偿或象征性低价转让的股权，也可以是目标公司从资本公积金转增资本所增加的股权。获得股权补偿后的投资方仍然持有目标公司的股权，且持股比例相应增加，甚至会成为公司大股东。

（3）股权回购，是另一种常用的对赌工具，当目标公司发展未达到投资方的预期，投资方认为目标公司不具备继续投资的价值而决定退出时，由原股东或目标公司回购其持有的公司股权是最直接、最有效的途径。因此，当投资方对目标公司发展未来存在不确定性时，通常会在对赌协议中设置股权回购条款，确保能够自由退出，并约定特定回购价格以保证相应的投资收益。对赌协议中约定的股权回购，既可以要求原股东回购，也可以要求目标公司回购。

 实践中的对赌的方式并不局限于此，另有如“拖售权”、优先清算权等等对赌工具，随着投资方式多样化发展，对赌工具也在不断探索出现。

2.对赌协议-四重风险

（1）不切实际的业绩目标；

（2）急于获得高估值融资；

（3）忽略控制权的独立性；

（4）忽略对赌后果的严重性。

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